作者 | Eastland，虎嗅研究總監

題圖 | 視覺(jué)中國

美團發(fā)布的2019年一季度財報顯示：營(yíng)收191.7億元人民幣，同比增長(cháng)70.1%；毛利潤50.7億，同比增長(cháng)57.8%；經(jīng)營(yíng)虧損13億，同比增長(cháng)24.3%，但經(jīng)營(yíng)虧損率大幅收窄至6.8%；經(jīng)調整EBITDA為4.6億，首次“轉正”。

財報發(fā)布當天，美團收盤(pán)價(jià)上漲4.9%，市值約合446億美元，暫時(shí)超過(guò)了百度?？傮w來(lái)看，資本市場(chǎng)對美團的表現比較滿(mǎn)意。

外賣(mài)增速回落，但仍是主引擎

美團財報將營(yíng)收分為三塊披露：外賣(mài)、到店/酒店及旅游、新業(yè)務(wù)及其他。

美團從團購業(yè)務(wù)起家，然后挾“高頻流量”涉足酒旅業(yè)務(wù)。2015年40.2億營(yíng)收中，“到店、酒旅”占94%。

從2016年開(kāi)始，外賣(mài)業(yè)務(wù)迅速崛起，在營(yíng)收中的比重從2015年的4%一路提高到2018年的58%，而“到店、酒旅”收入占營(yíng)收的比例跌至24%。

進(jìn)入2019年，美團營(yíng)收格局幾乎沒(méi)有變化：外賣(mài)業(yè)務(wù)營(yíng)收107億，占營(yíng)收的55.8%；到店及酒旅營(yíng)收44.9億，占營(yíng)收的23.4%；新業(yè)務(wù)及其它營(yíng)收39.8億，占營(yíng)收的20.7%。

外賣(mài)業(yè)務(wù)仍是營(yíng)收增長(cháng)的主要驅動(dòng)力，但絕對增加額、增長(cháng)貢獻率都出現下滑。2019年Q1，外賣(mài)營(yíng)收較2018年Q1凈增36.5億，對總營(yíng)收增長(cháng)的貢獻率為47%。而2018年Q3，外賣(mài)營(yíng)收同比增加額、營(yíng)收增長(cháng)貢獻率分別為51.3億和55%。

外賣(mài)業(yè)務(wù)增長(cháng)在高位放緩符合客觀(guān)規律，其在營(yíng)收增長(cháng)率中的份額被“新業(yè)務(wù)及其它”獲得。到店及酒旅的地位維持不變。

“令人發(fā)指”的外賣(mài)業(yè)務(wù)

2018年，美團外賣(mài)完成63.93億筆交易，總金額2828億，同比增長(cháng)65.3%（2017年同比增速191%）。2019年Q1，美團外賣(mài)完成16.63億筆交易，總金額756億，同比增長(cháng)38.6%。

美團外賣(mài)平均每單的交易金額呈緩慢上升趨勢，2017年41.8元，2018年44.2元，2019年Q1達45.5元。

外賣(mài)營(yíng)收除以交易金額得到變現率（Take rate）?？梢钥吹矫缊F外賣(mài)的變現率也在緩慢提升，這與配送距離增加有很大關(guān)系。美團財報披露，隨著(zhù)外賣(mài)業(yè)務(wù)的發(fā)展，商家輻射能力加強，配送距離3公里以上的訂單逐漸成為主流，這意味著(zhù)給騎手的費用要提高，于是美團向商家收費也水漲船高。

交易金額和變現率都在提高，美團外賣(mài)從單筆交易獲得的營(yíng)收也進(jìn)而提高，2019年Q1達6.44元(2018年為5.97元)。

美團外賣(mài)毛利潤率有一定的季節性，總體呈上升趨勢。2018年Q3達16.6%，Q4跌入低谷，2019年Q1回升到14.4%。比2018年Q1高了將近7個(gè)百分點(diǎn)，幾乎翻了一倍。

美團曾披露配送成本約占營(yíng)收成本的95%，其余5%包含帶寬、網(wǎng)站維護、客服、折舊攤銷(xiāo)、支付處理等支出。

將美團外賣(mài)的收支拆解到每一訂單，2019年Q1數據是這樣的：交易金額45.5元，美團獲6.44元營(yíng)收，變現率14%；每單毛利潤0.93元；每單付給騎手約5.24元。

因外賣(mài)業(yè)務(wù)相當成熟而且高頻，假設不需要花費市場(chǎng)費用，只分擔45%的研發(fā)及行政費用。這樣算下來(lái)，美團外賣(mài)業(yè)務(wù)每單凈利潤只有8分錢(qián)！

把餐館名稱(chēng)和它們所能提供的菜肴在A(yíng)PP“上架”供用戶(hù)瀏覽；用戶(hù)下訂單、支付后，將相關(guān)信息傳給酒店。到此為止訂餐平臺的工作量相當于OTA的酒店客房預訂。

OTA可以準備“數錢(qián)”了，美團的工作才剛剛開(kāi)始：下一步要確保酒店按時(shí)將飯菜制作出來(lái)，同時(shí)調度騎手“順道”去取餐；然后要確保騎手盡快將餐“順道”送達；同時(shí)籌劃騎手下一步是取是送及行車(chē)路線(xiàn)……外賣(mài)業(yè)務(wù)流程的復雜程度至少比攜程高一倍，比共享單車(chē)高數倍。

如此復雜的一單業(yè)務(wù)做下來(lái)，凈利潤只有幾分錢(qián)。共享單車(chē)虧本的原因是用戶(hù)騎一次只愿付0.5~1元，而運營(yíng)方將騎過(guò)的車(chē)輛收集起來(lái)重新擺放到地鐵及地面公交站點(diǎn)的成本要1~2元，也就是說(shuō)根本不可能有毛利潤。

美團外賣(mài)2018年送60億單，每單只賺8分錢(qián)凈利潤，如果運營(yíng)管理能力象共享單車(chē)那么差，每送一餐可能會(huì )虧8~10元！

“螺螄殼里做道場(chǎng)”是美團外賣(mài)的寫(xiě)照，每單凈利潤只有幾分錢(qián)是件不可思議的事。

外賣(mài)是獲客渠道

BAT分別通過(guò)提供搜索、電商平臺和社交平臺獲得充足的自有流量。百度通過(guò)“競價(jià)排名”模式把流量賣(mài)掉，阿里把流量投入“電商黑洞”，騰訊把流量導給以股權為紐帶的合作伙伴。

自有流量不足，需要從BAT或其它渠道獲得流量的企業(yè)，有兩句話(huà)可以概括他們的模式：

一是“買(mǎi)來(lái)的肉長(cháng)不到身上”。比如貓眼從騰訊獲得流量，但用戶(hù)認的是騰訊；

二是“抽水發(fā)電一定有損耗”。賣(mài)流量相當于從低處把水抽到高位水庫，通過(guò)廣告、電商等方式變現相當于放水發(fā)電。用一萬(wàn)度電抽水蓄能，最終發(fā)出來(lái)的電不可能超過(guò)一萬(wàn)度，搞不好只有三四千度。58同城、搜狗搜索都是這樣的企業(yè)。

美團外賣(mài)毛利潤微薄，每單只有“8分錢(qián)凈利潤”，但把它視為獲客方式就豁然開(kāi)朗了。

自有流量的數量很重要，屬性更重要。比如美圖曾經(jīng)有很多自有流量，但用戶(hù)美化照片之后直奔朋友圈，根本不給美圖變現的機會(huì )。再比如百度的流量雖多，但成份龐雜，阿里的流量肯定不及百度，但進(jìn)來(lái)的人都懷著(zhù)shopping之心，所以阿里流量的含金量非常高。騰訊的流量是社交流量，如果變現打擾了社交、讓用戶(hù)不爽是很危險的事，所以騰訊在流量變現方面異常小心。

美團通過(guò)外賣(mài)獲得的流量說(shuō)少不少、說(shuō)多不多。2018年美團外賣(mài)完成60多億單，假設每完成一單用戶(hù)平均要看5次手機，一年就是300多億次。加上到店業(yè)務(wù)的流量，足以支撐一個(gè)主攻酒店預訂的OTA了。

當年百度通過(guò)“知心計劃”給去哪兒網(wǎng)倒流，規模大致每年22億次。但微信10億用戶(hù)，每天要看100次手機，相比之下美團自有流量真不算多。美團需要從騰訊獲得流量扶持，這是它替騰訊處理摩拜這個(gè)爛尾項目的根本原因。

美團要根據自有流量的特性，尋找理想的變現方式。到目前為止，酒店預訂業(yè)務(wù)是最成功的探索。所謂高頻打低頻，不是美團酒旅業(yè)務(wù)比攜程高頻，而是美團外賣(mài)及到店業(yè)務(wù)比攜程O(píng)TA高頻。美團將外賣(mài)獲得的流量倒給酒旅獲得成功。

既然是獲客渠道，外賣(mài)業(yè)務(wù)未必越大越好，而是要兼顧變現渠道的“消化”能力。酒旅消耗不了那么多，其它業(yè)務(wù)還沒(méi)真正見(jiàn)到起色，要那么多流量有毛用？

所以上文筆者假設美團外賣(mài)“不需要花費市場(chǎng)費用”，建議投資者也不必過(guò)度關(guān)心外賣(mài)業(yè)務(wù)增速。美團的想象空間不在這里。

“黑暗森林”

2017年、2018年美團酒店預訂間夜數分別為2.05億和2.83億；2019年Q1，美團酒店預訂數為7860萬(wàn)。

攜程早已不披露酒店間夜數，但坊間普遍認為美團酒旅間夜數已超過(guò)攜程。

將“到店”與“酒店預訂”分別披露，更便于投資者把握美團的業(yè)績(jì)。所以在招股文件中，美團單獨披露了一些酒店預訂數據。從中我們可以歸納出四點(diǎn)：

第一，2017年美團酒店預訂間夜數超過(guò)攜程，但收入不到攜程的三分之一；

第二，2017年美團酒店預訂間夜房?jì)r(jià)178元，美團間夜收入13.2元，遠低于攜程；

第三，2017年酒店預訂業(yè)務(wù)毛利潤率高達86.9%，“錢(qián)途”一片光明；

第四，到店業(yè)務(wù)毛利潤貢獻率遠高于酒旅。2017年，到店業(yè)務(wù)毛利潤72.2億，約為酒店預訂業(yè)務(wù)的四倍。

酒店預訂業(yè)務(wù)貢獻的毛利潤少與毛利潤率高并不矛盾。美團房間價(jià)位低、變現率不高，從每單預訂獲取的營(yíng)收不多，盡管毛利潤率很高，但毛利潤金額有些“拿不出手”。

從2018年報開(kāi)始，美團不再單獨披露酒店預訂業(yè)務(wù)的數據。竊以為王興受《三體》中的“黑暗森林法則”影響，把到店與酒店預訂混合披露，給攜程、飛豬、餓了么等對手放煙幕彈。

攜程市值將近200億美元，美團完全可以在適當的時(shí)機將酒旅業(yè)務(wù)拆分出來(lái)，到美國或香港上市。最好是美國，就像瑞幸咖啡去跟市值940億美元的星巴克“同臺競技”一樣。

美團“新業(yè)務(wù)及其他”可以概括為兩類(lèi)業(yè)務(wù)：

一是為高頻流量尋找新的現變渠道。比如主營(yíng)非餐飲外賣(mài)服務(wù)“美團閃購”、“小象生鮮超市”。社區小型超市亦開(kāi)始試點(diǎn)；

二是能與外賣(mài)、到店業(yè)務(wù)交叉獲客，所謂“存量找增量、高頻帶高頻”，宗旨是豐富美團的“流量池”。摩拜、網(wǎng)約車(chē)是兩個(gè)關(guān)注度極高的業(yè)務(wù)。美團的想象空間就在這里。

摩拜巨虧這里面有運營(yíng)能力、管理水平的問(wèn)題。胡瑋煒不過(guò)是一個(gè)普通記者，管理能力與美團根本沒(méi)有可比性。美團操作那么復雜的外賣(mài)業(yè)務(wù)，每年60億單，每單毛利潤不到1元、凈利潤只有幾分錢(qián)，運營(yíng)摩拜未必會(huì )虧損。最新消息，美團已在深圳將共享單車(chē)收費上調至每小時(shí)2.5元。而摩拜為“粉飾太平”搞的海外業(yè)務(wù)已被陸續“重組”掉，美團共享單車(chē)業(yè)務(wù)初步具備扭虧的條件。

網(wǎng)約車(chē)是個(gè)燒錢(qián)的坑，而且政策還不甚明朗。待友商把雷都趟一遍且美團得到強大“外援”后，極有可能重新點(diǎn)燃戰火。